美國資本市場具備產(chǎn)品豐碩、監(jiān)管較為完美和透明度高級長處，但美國IPO(首次公開發(fā)行)市場卻因?yàn)槭袌鰳?gòu)造變化閱歷了較長時(shí)代的上市企業(yè)不足問題。

為了解決電子交易市場興起帶來的問題，美國證券交易委員會1998年引入另類交易體系監(jiān)管辦法，成為美國IPO市場的主要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，在另類交易體系監(jiān)管辦法引入之前，融資金額在5000萬美元以下的小型IPO占美國IPO市場份額超過60%，但隨后兩年時(shí)光快速降至20%左右，此后基礎(chǔ)維持這一比例。

由于美國企業(yè)掛牌上市需付出較高成本，并面臨監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，在債務(wù)融資成本長期維持低位的情形下，大批企業(yè)選擇退市，或進(jìn)行股票回購。從1997年至2010年，美國上市企業(yè)數(shù)目減少了42%。

納斯達(dá)克交易所前副主席、威爾德公司董事長兼首席執(zhí)行官大衛(wèi)·威爾德日前表現(xiàn)，美股上市企業(yè)數(shù)目1995年到達(dá)接近9000家的程度，此后連年降落，近幾年維持在5000家左右。他以為，美國上市公司數(shù)目應(yīng)當(dāng)在1.3萬家以上，市場構(gòu)造變化令美國IPO市場錯失機(jī)會。

威爾德以為，在電子交易環(huán)境下，市場競爭日趨劇烈，中介機(jī)構(gòu)無法從小型IPO中得到足夠的激勵，對小企業(yè)進(jìn)行研討和推介的興趣不高，因而美國股市IPO尤其是小型IPO數(shù)目顯著降低。在這一進(jìn)程中，大批小型券商也因無法獲得足夠的中介費(fèi)而關(guān)門。

對于繼續(xù)選擇上市的企業(yè)，中介機(jī)構(gòu)為了獲得超額回報(bào)，時(shí)常低估上市企業(yè)的股票價(jià)值。上市后，中介機(jī)構(gòu)可在二級市場獲得豐厚利潤，但上市公司也因估值問題與金融服務(wù)機(jī)構(gòu)發(fā)生了直接的好處沖突。

為了繞開華爾街投行等金融服務(wù)機(jī)構(gòu)，創(chuàng)投企業(yè)集中的硅谷等地近來積極煽動證券交易所推出直接上市模式。紐約證券交易所率先在2018年推出了直接上市模式，并已先后為兩家企業(yè)所用。納斯達(dá)克交易所全球精選市場、納斯達(dá)克資本市場和納斯達(dá)克全球市場三個板塊已獲準(zhǔn)采取直接上市模式。

在現(xiàn)在的直接上市模式下，企業(yè)只能夠掛牌現(xiàn)有的股份，不能發(fā)行新股，也不能從股市融資，勢必僅能得到為數(shù)不多企業(yè)的支撐。盡管紐約證券交易所推進(jìn)美國證券交易委員會容許其修正規(guī)矩，使企業(yè)在直接上市模式下可以發(fā)行新股和融資，但監(jiān)管機(jī)構(gòu)在2019年12月謝絕了這一提議。

美國證券交易委員會首先斟酌的是投資者掩護(hù)。因缺乏中介機(jī)構(gòu)把關(guān)，直接上市模式被以為存在必定的潛在風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)能否最終批準(zhǔn)企業(yè)通過直接上市融資還有很大不肯定性。不過，一些金融和科技范疇人士把目光投向通證經(jīng)濟(jì)和區(qū)塊鏈技術(shù)，意圖通過技術(shù)創(chuàng)新來轉(zhuǎn)變IPO生態(tài)，讓初創(chuàng)企業(yè)可以順利地以低成本融資。

威爾德目前在推進(jìn)通證經(jīng)濟(jì)，并實(shí)際推進(jìn)了多家企業(yè)的通證發(fā)行。此前在威爾德的推進(jìn)下，美國增進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案在2012年成為法律，旨在通過放松證券監(jiān)管來勉勵對中小企業(yè)的融資。不過，這一法規(guī)并沒有扭轉(zhuǎn)美國IPO市場的不振。

威爾德以為，通證和區(qū)塊鏈的利用將代替證券存管信托與結(jié)算公司，或者證券存管信托與結(jié)算公司看清形勢，自動擁抱區(qū)塊鏈。在私人市場上，企業(yè)將通過區(qū)塊鏈和智能合約來實(shí)現(xiàn)通證的交易和結(jié)算，而且交易速度更快，成本更低。隨著利用案例的增多，將會開發(fā)出相干平臺，進(jìn)而推進(jìn)這一模式大規(guī)模推廣，最終形成私人市場上主動的交易和合規(guī)。

美國證券交易委員會對于發(fā)行通證的監(jiān)管，看起來與對傳統(tǒng)證券市場的監(jiān)管要求堅(jiān)持一致，即為花費(fèi)者和投資者提供同等的掩護(hù)。如果通證經(jīng)濟(jì)監(jiān)管得以理順，應(yīng)用通證和區(qū)塊鏈的案例將有迅速的增加。這或許成為補(bǔ)充美國IPO市場缺憾的良方。

（文章起源：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)）